{"id":1118,"date":"2012-03-12T10:40:46","date_gmt":"2012-03-12T13:40:46","guid":{"rendered":"http:\/\/www.brasil-economia-governo.org.br\/?p=1118"},"modified":"2012-03-12T10:40:46","modified_gmt":"2012-03-12T13:40:46","slug":"a-grecia-deve-abandonar-o-euro","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/www.brasil-economia-governo.com.br\/?p=1118","title":{"rendered":"A Gr\u00e9cia deve abandonar o euro?"},"content":{"rendered":"

O elevado endividamento do governo grego n\u00e3o \u00e9 exatamente uma novidade. A express\u00e3o \u201cPIGS\u201d (acr\u00f4nimo dos nomes em ingl\u00eas de Portugal, It\u00e1lia, Gr\u00e9cia e Espanha), utilizada para denominar pa\u00edses com finan\u00e7as p\u00fablicas desorganizadas do sul da Europa, foi cunhada j\u00e1 nos anos 90. Neste artigo farei uma breve exposi\u00e7\u00e3o do problema grego e discutirei as duas alternativas que se colocam: a Gr\u00e9cia deve fazer um programa de ajuste sob a supervis\u00e3o da troika<\/em> (FMI, Uni\u00e3o Europeia e Banco Central Europeu), ou deve abandonar o euro e tentar um caminho sozinha?<\/p>\n

De 2000 a 2008, o endividamento grego cresceu sem maiores problemas. Havia grande liquidez no mundo, decorrente, entre outros fatores, de um maior desenvolvimento e integra\u00e7\u00e3o do sistema financeiro e de um forte aumento da poupan\u00e7a asi\u00e1tica (em especial, da China), que disponibilizou mais recursos para empr\u00e9stimos.<\/p>\n

A introdu\u00e7\u00e3o do euro, em 2002, tamb\u00e9m contribuiu para o endividamento. Em primeiro lugar porque a perspectiva de maior integra\u00e7\u00e3o europeia significava maior perspectiva de crescimento. Al\u00e9m disso, a moeda \u00fanica reduzia custos de transa\u00e7\u00e3o e, sobretudo, o risco cambial, permitindo reduzir as taxas cobradas. Por fim, tamb\u00e9m contribuiu uma euforia do mercado financeiro, que n\u00e3o enxergou corretamente os riscos que estavam incorrendo, ou conheciam bem os riscos, mas acreditavam que os demais governos da eurozona n\u00e3o deixariam um pa\u00eds quebrar.<\/p>\n

A crise financeira internacional j\u00e1 apresentou alguns sinais em 2007, mas se tornou evidente com a fal\u00eancia do Lehman Brothers em setembro de 2008. A recess\u00e3o global que se seguiu atingiu fortemente a Gr\u00e9cia, entre outros motivos, porque uma de suas principais ind\u00fastrias, a do turismo, \u00e9 particularmente sens\u00edvel a varia\u00e7\u00f5es do PIB. O governo grego, assim como o de diversos outros pa\u00edses, tentou amenizar os impactos da crise fazendo uma pol\u00edtica fiscal expansionista, seja gastando mais, seja reduzindo os impostos. Isso fez com que a d\u00edvida grega se acelerasse, passando de cerca de 105% do PIB em 2008 para 145% em 2010. Para se ter uma base de compara\u00e7\u00e3o, a rela\u00e7\u00e3o d\u00edvida\/PIB dos pa\u00edses da Zona do Euro passou de 70% para 85% no per\u00edodo.<\/p>\n

Diante da forte deteriora\u00e7\u00e3o fiscal, a Gr\u00e9cia fez um plano de austeridade e, em maio de 2010, fechou o primeiro acordo com o FMI e Uni\u00e3o Europeia, no valor de \u20ac 110 bilh\u00f5es. Isso, entretanto, n\u00e3o foi suficiente para equilibrar suas finan\u00e7as. Em verdade, a pol\u00edtica de austeridade posta em vigor pode ter at\u00e9 deteriorado as finan\u00e7as gregas, pois fez cair a arrecada\u00e7\u00e3o de tributos e n\u00e3o foi suficiente para restabelecer a confian\u00e7a do setor privado na economia.<\/p>\n

Ao longo de 2011 foram feitas v\u00e1rias negocia\u00e7\u00f5es, que culminaram, em fevereiro de 2012, com um acordo em que a Gr\u00e9cia se comprometeria a cumprir um novo programa de ajustamento. Em troca, receberia empr\u00e9stimos de \u20ac 130 bilh\u00f5es, e os credores privados aceitariam um desconto de 53% no valor dos t\u00edtulos. Esse acordo permitir\u00e1 que a rela\u00e7\u00e3o d\u00edvida\/PIB grega convirja dos atuais 160% para 120% em 2020.<\/p>\n

Est\u00e1 longe de haver um consenso de qual \u00e9 a melhor op\u00e7\u00e3o para a Gr\u00e9cia. As principais posi\u00e7\u00f5es antag\u00f4nicas s\u00e3o entre a Gr\u00e9cia abandonar o euro e dar um calote generalizado ou fazer o programa de ajuste imposto pela troika<\/em>.<\/p>\n

H\u00e1 algumas vantagens em participar do programa de ajuste. Em primeiro lugar, institucionaliza-se o default <\/em>parcial sobre os t\u00edtulos (a redu\u00e7\u00e3o de 53% no valor de face da d\u00edvida), reduzindo a probabilidade de contesta\u00e7\u00f5es judiciais. Em segundo lugar, os empr\u00e9stimos dar\u00e3o ao pa\u00eds um colch\u00e3o de liquidez, reduzindo a probabilidade de insolv\u00eancia no curto e m\u00e9dio prazos.<\/p>\n

Por outro lado, manter-se na Zona do Euro traz todos os problemas associados \u00e0 regimes de c\u00e2mbio fixo em pa\u00edses em situa\u00e7\u00e3o de desequil\u00edbrio fiscal e de balan\u00e7o de pagamentos. A Gr\u00e9cia vem apresentando constantes d\u00e9ficits em transa\u00e7\u00f5es correntes. No in\u00edcio dos anos 2000, esse d\u00e9ficit j\u00e1 era da ordem de 7% do PIB. Com a crise de 2008, o d\u00e9ficit aumentou, superando 14% do PIB em 2009 e, mesmo tendo se reduzido, situou-se acima de 10% do PIB em 2011.<\/p>\n

O d\u00e9ficit em transa\u00e7\u00f5es correntes corresponde \u00e0 poupan\u00e7a externa que est\u00e1 sendo injetada no pa\u00eds. N\u00e3o h\u00e1 pa\u00eds em crise que consiga financiamento de 10% de seu PIB, principalmente ap\u00f3s o calote parcial que imp\u00f4s ao setor privado. Da\u00ed a import\u00e2ncia do empr\u00e9stimo coordenado pela troika<\/em> no curto prazo. No m\u00e9dio prazo, entretanto, a Gr\u00e9cia ter\u00e1 de reverter esse d\u00e9ficit em conta corrente, o que necessariamente passa pelo aumento das exporta\u00e7\u00f5es de bens e servi\u00e7os, vis a vis <\/em>as importa\u00e7\u00f5es.<\/p>\n

O aumento da competitividade de um pa\u00eds implica mudan\u00e7a de pre\u00e7os relativos, tornando caros os bens e servi\u00e7os comercializ\u00e1veis (ou seja, os bens e servi\u00e7os que podem ser vendidos para ou comprados do exterior) em rela\u00e7\u00e3o aos servi\u00e7os n\u00e3o comercializ\u00e1veis. Essa mudan\u00e7a de pre\u00e7os relativos reduz a demanda dom\u00e9stica dos produtos comercializ\u00e1veis, estimulando as exporta\u00e7\u00f5es e reduzindo as importa\u00e7\u00f5es.<\/p>\n

Quando o pa\u00eds disp\u00f5e de autonomia monet\u00e1ria, pode desvalorizar a moeda e, com isso, conseguir facilmente a mudan\u00e7a de pre\u00e7os relativos (pode haver problemas n\u00e3o desprez\u00edveis nessa transi\u00e7\u00e3o, que ser\u00e3o discutidos a seguir). Mantendo-se atrelada ao euro, a Gr\u00e9cia n\u00e3o disp\u00f5e dessa op\u00e7\u00e3o. Na aus\u00eancia de choques ex\u00f3genos positivos (por exemplo, recupera\u00e7\u00e3o surpreendente da economia europeia, aumentando o fluxo de turistas para o pa\u00eds), h\u00e1 duas formas mais \u00f3bvias de se conseguir a mudan\u00e7a de pre\u00e7os relativos.<\/p>\n

A primeira \u00e9 instituir reformas que aumentem a produtividade do pa\u00eds (mais rapidamente do que a dos outros pa\u00edses da \u00e1rea do euro). Um aumento de produtividade permite abaixar os custos. No caso de bens e servi\u00e7os n\u00e3o comercializ\u00e1veis, a concorr\u00eancia deve fazer com que seus pre\u00e7os caiam. J\u00e1 para os bens e servi\u00e7os comercializ\u00e1veis, o pre\u00e7o (em euros) tende a ficar inalterado, pois \u00e9 formado no mercado internacional.<\/p>\n

A outra forma de alterar os pre\u00e7os relativos \u00e9 por meio de uma forte redu\u00e7\u00e3o da demanda agregada, ou seja, por meio de uma recess\u00e3o. Isso reduz a demanda por todos os bens e servi\u00e7os, comercializ\u00e1veis ou n\u00e3o. Entretanto, como o pre\u00e7o dos comercializ\u00e1veis \u00e9 estabelecido no mercado internacional, ele permanece inalterado. J\u00e1 o pre\u00e7o dos n\u00e3o comercializ\u00e1veis tende a cair, gerando a mudan\u00e7a de pre\u00e7os relativos necess\u00e1ria para aumentar a competitividade da economia.<\/p>\n

Al\u00e9m dos impactos negativos de uma recess\u00e3o sobre o bem estar da popula\u00e7\u00e3o decorrentes do aumento do desemprego e\/ou da queda de renda, h\u00e1 ainda os impactos fiscais, associados \u00e0 queda da arrecada\u00e7\u00e3o tribut\u00e1ria. Ou seja, corre-se o risco de a Gr\u00e9cia entrar em um c\u00edrculo vicioso, em que um programa de ajuste levaria a uma recess\u00e3o, que deterioraria a situa\u00e7\u00e3o fiscal, tornando necess\u00e1rio um ajuste ainda maior. O Brasil viveu situa\u00e7\u00e3o similar no per\u00edodo 1980-83, quando precisou ajustar-se ao segundo choque do petr\u00f3leo, ocorrido em 1979.<\/p>\n

Apesar do descrito acima, tal programa de ajuste n\u00e3o est\u00e1 fadado ao fracasso. O setor privado poder\u00e1 voltar a investir se perceber que as medidas de austeridade e que as reformas econ\u00f4micas ser\u00e3o de fato implementadas\u00a0 e se estiver ciente de que n\u00e3o haver\u00e1 crise de liquidez (afinal, a Gr\u00e9cia receber\u00e1 cr\u00e9ditos de centenas de bilh\u00f5es de euros). Os ganhos de produtividade poder\u00e3o ser sentidos j\u00e1 no m\u00e9dio prazo (digamos, em tr\u00eas ou quatro anos) e o pa\u00eds pode entrar em um c\u00edrculo virtuoso, voltando a crescer.<\/p>\n

Se, em vez de fazer o programa de ajuste, a Gr\u00e9cia optar por sair do euro, poder\u00e1 fazer o ajuste de pre\u00e7os relativos com muito mais rapidez, em tese, sem necessidade de recess\u00e3o bastando, para isso, deixar a sua \u201cnova\u201d moeda se desvalorizar. Mas essa op\u00e7\u00e3o n\u00e3o est\u00e1 livre de riscos. O cen\u00e1rio mais prov\u00e1vel \u00e9 de uma forte recess\u00e3o no curto prazo.<\/p>\n

Em primeiro lugar, o abandono do euro sem um programa de apoio obrigaria o pa\u00eds a dar um desconto ainda maior na d\u00edvida do que o 53% que est\u00e1 sendo proposto. Afinal, se o governo grego est\u00e1 sem caixa, e se n\u00e3o houver empr\u00e9stimos de regulariza\u00e7\u00e3o, simplesmente n\u00e3o haver\u00e1 como pagar os credores. Ademais, a d\u00edvida grega continuar\u00e1 a ter o euro como moeda de refer\u00eancia. Com uma moeda nova desvalorizada em rela\u00e7\u00e3o ao euro, a capacidade de pagamento do pa\u00eds diminui.<\/p>\n

O n\u00e3o pagamento da d\u00edvida implica o isolamento do governo grego do sistema financeiro (pelo menos no curto prazo), requerendo, a partir da\u00ed, que o setor p\u00fablico n\u00e3o incorra mais em d\u00e9ficits. \u00c9 claro que, caso se recuse a pagar a d\u00edvida, as despesas com juros cairiam a zero. Mas h\u00e1 outras despesas governamentais (pessoal, aposentadoria, transfer\u00eancias, etc), e, para n\u00e3o depender de financiamento, a Gr\u00e9cia teria de apresentar resultado prim\u00e1rio (isto \u00e9, receitas governamentais menos despesas, desconsiderando o pagamento de juros) positivo ou neutro. O resultado prim\u00e1rio j\u00e1 melhorou muito, mas, ainda assim, foi deficit\u00e1rio em 2,5% do PIB em 2011. Ou seja, mesmo se sair da Zona do Euro, o governo grego ter\u00e1 de promover ajustes para, no m\u00ednimo, zerar o d\u00e9ficit prim\u00e1rio.<\/p>\n

No curto prazo, a pol\u00edtica de desvaloriza\u00e7\u00e3o com default <\/em>provavelmente ter\u00e1 um impacto mais forte sobre o setor privado. Em primeiro lugar, cerca de 40% da d\u00edvida do governo grego est\u00e1 em m\u00e3os de investidores dom\u00e9sticos. O n\u00e3o pagamento dessa d\u00edvida reduzir\u00e1 a riqueza do setor privado do pa\u00eds, reduzindo a demanda agregada. Em segundo lugar, porque as empresas gregas que estiverem endividadas em euros (ou em outra divisa) sofrer\u00e3o um forte desequil\u00edbrio patrimonial: suas d\u00edvidas ser\u00e3o aumentadas na propor\u00e7\u00e3o da desvaloriza\u00e7\u00e3o da moeda, enquanto que suas receitas (exceto no caso de empresas exportadoras) ser\u00e3o corrigidos pela infla\u00e7\u00e3o dom\u00e9stica, supostamente, mais branda que a desvaloriza\u00e7\u00e3o cambial (se a infla\u00e7\u00e3o for maior que a desvaloriza\u00e7\u00e3o do c\u00e2mbio, o c\u00e2mbio real n\u00e3o ter\u00e1 se desvalorizado e os desequil\u00edbrios externos do pa\u00eds permanecer\u00e3o).<\/p>\n

Teme-se ainda que a desvaloriza\u00e7\u00e3o da \u201cnova\u201d moeda leve a um aumento da infla\u00e7\u00e3o, eventualmente, a uma hiperinfla\u00e7\u00e3o. Conforme colocado anteriormente, para que o pa\u00eds se torne mais competitivo, \u00e9 necess\u00e1ria uma mudan\u00e7a de pre\u00e7os relativos, com encarecimento dos bens e servi\u00e7os comercializ\u00e1veis. Em tese, \u00e9 poss\u00edvel que uma desvaloriza\u00e7\u00e3o nominal da moeda seja suficiente para garantir esse ajuste. Considerando, entretanto, haver rigidez salarial e, talvez, alguns mecanismos de indexa\u00e7\u00e3o (formais ou informais) ao c\u00e2mbio ou \u00e0 infla\u00e7\u00e3o, o mais comum \u00e9 a desvaloriza\u00e7\u00e3o cambial trazer um impacto inflacion\u00e1rio. Se houver descontrole fiscal, a probabilidade de explos\u00e3o inflacion\u00e1ria aumenta consideravelmente.<\/p>\n

A hiperinfla\u00e7\u00e3o n\u00e3o \u00e9 um cen\u00e1rio a ser descartado nesse caso, embora a experi\u00eancia brasileira de 1999[1]<\/a> mostre que \u00e9 poss\u00edvel desvalorizar a moeda mantendo a infla\u00e7\u00e3o sob controle. \u00c9 necess\u00e1rio, contudo, manter uma postura firme do Banco Central, mantendo os juros altos, e do Tesouro, garantindo, pelo menos, super\u00e1vit prim\u00e1rio. No nosso caso, o acordo em vigor com o FMI e acordos informais, que garantiram a manuten\u00e7\u00e3o do fluxo de capitais externos, ajudaram a impedir que o PIB ca\u00edsse naquele ano, tornando nossa transi\u00e7\u00e3o relativamente suave. J\u00e1 na Argentina e M\u00e9xico, a transi\u00e7\u00e3o do regime de c\u00e2mbio fixo para de c\u00e2mbio flutuante foi mais traum\u00e1tica, com quedas do PIB da ordem de 6%.<\/p>\n

O abandono do euro traz ainda dificuldades de implementa\u00e7\u00e3o, pois n\u00e3o pode\u00a0 ser anunciado com anteced\u00eancia. Do contr\u00e1rio, haver\u00e1 uma corrida banc\u00e1ria (todos tentar\u00e3o sacar o m\u00e1ximo poss\u00edvel de euros), com prov\u00e1veis riscos sist\u00eamicos. Observe-se que a fr\u00e1gil situa\u00e7\u00e3o fiscal grega dificulta que o governo se envolva em opera\u00e7\u00f5es de resgate de bancos.<\/p>\n

Em um cen\u00e1rio mais catastr\u00f3fico, uma crise banc\u00e1ria combinada com hiperinfla\u00e7\u00e3o pode desestruturar o pa\u00eds, levando, inclusive, a convuls\u00f5es sociais. J\u00e1 em um cen\u00e1rio benigno, o setor p\u00fablico faria as reformas necess\u00e1rias e\u00a0 as exporta\u00e7\u00f5es gregas rapidamente ganhariam competitividade. Livre de d\u00edvidas passadas e com forte (e cr\u00edvel) compromisso de estabilidade financeira, a Gr\u00e9cia voltaria a ter acesso ao cr\u00e9dito e encontraria mais rapidamente (comparativamente \u00e0 op\u00e7\u00e3o do ajuste proposto pela troika<\/em>) o caminho do crescimento sustent\u00e1vel.<\/p>\n

Resumidamente, n\u00e3o h\u00e1 f\u00f3rmula m\u00e1gica para a sa\u00edda da crise grega, assim como n\u00e3o houve solu\u00e7\u00e3o indolor para as crises cambiais e da d\u00edvida dos pa\u00edses latino-americanos. Parece inevit\u00e1vel que a Gr\u00e9cia sofra uma recess\u00e3o no curto prazo. Tamb\u00e9m parece inevit\u00e1vel o default<\/em>, mesmo que parcial. Independentemente da escolha entre ficar ou sair do euro, para recuperar a estabilidade fiscal e\u00a0 voltar a crescer, o governo grego dever\u00e1 dar mostras de que \u00e9 capaz de fazer um ajuste em suas contas e de que est\u00e1 fortemente comprometido com esse ajuste.<\/p>\n

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